在《2024年胡潤(rùn)百富榜》中，愛(ài)爾眼科創(chuàng)始人陳邦以460億元財(cái)富名列湖南第三。與去年相比，陳邦的財(cái)富縮水了340億元。而若與2021年相比，其身家短短三年間更已下降890億元。這背后，是其創(chuàng)辦的愛(ài)爾眼科，近年來(lái)在資本市場(chǎng)的持續(xù)受挫。巔峰時(shí)，愛(ài)爾眼科市值曾逼近4000億元，如今已只剩不足1500億元。據(jù)統(tǒng)計(jì)，過(guò)去三年間，其股價(jià)年跌幅分別約27%、4%、34%。

從3萬(wàn)元開(kāi)始的千億龍頭

1985年，因查出患有紅綠色盲而黯然退伍的陳邦，或許沒(méi)想過(guò)自己有朝一日能成為一家千億眼科龍頭的掌舵人。

當(dāng)時(shí)才20歲的陳邦，雖把目光投向了經(jīng)商，但做的事兒跟醫(yī)療全無(wú)關(guān)系。真正的第一桶金源于他拿下了椰樹(shù)牌椰汁的地區(qū)代理權(quán)，后來(lái)又靠著這筆積累在海南投資房地產(chǎn)，一時(shí)賺得盆滿(mǎn)缽滿(mǎn)。

但海南房地產(chǎn)泡沫的破裂，再加上當(dāng)時(shí)計(jì)劃建設(shè)的中華民俗文化主題公園的數(shù)千萬(wàn)元投資打了水漂，陳邦的財(cái)富幾乎歸了零，并因此患上突發(fā)性耳聾在長(zhǎng)沙住院。在住院的日子里，陳邦了解到不少關(guān)于眼科設(shè)備、眼科治療的消息，再加上當(dāng)時(shí)承包醫(yī)院科室流行，讓陳邦看到了商機(jī)。很快，陳邦以分期付款的方式，首付三萬(wàn)元從國(guó)外買(mǎi)回了白內(nèi)障超聲乳化治療儀。隨后，陳邦與當(dāng)?shù)毓⑨t(yī)院合作成立治療中心，在常規(guī)眼科檢查外開(kāi)展白內(nèi)障手術(shù)；后來(lái)看到近視手術(shù)越來(lái)越火，他又引入了準(zhǔn)分子激光治療設(shè)備，進(jìn)一步擴(kuò)大業(yè)務(wù)范圍。直到國(guó)家開(kāi)始整治“院中院”，陳邦才在鼓勵(lì)社會(huì)辦醫(yī)的政策之下，選擇出來(lái)單干。愛(ài)爾眼科也逐漸醞釀成形。

如果說(shuō)早期的愛(ài)爾眼科尚只能靠自有資金、不多的投資和貸款，緩慢擴(kuò)張——自2002年到創(chuàng)業(yè)板上市前，愛(ài)爾眼科在全國(guó)共開(kāi)出了19家醫(yī)院。那么在其2009年成為首個(gè)上市的民營(yíng)醫(yī)療機(jī)構(gòu)，尤其是2014年開(kāi)始設(shè)立并購(gòu)基金后，其“自建+并購(gòu)醫(yī)院”的成長(zhǎng)速度仿佛被裝上了飛輪。

依靠著并購(gòu)基金，愛(ài)爾眼科可以用更少的公司自有資金——此前陳邦曾在采訪(fǎng)中介紹公司出資比例一般會(huì)控制在10%~20%之間——大舉收購(gòu)醫(yī)院，且收購(gòu)標(biāo)的仍需“體外孵化”經(jīng)營(yíng)一段時(shí)間，達(dá)到一定利潤(rùn)后才會(huì)再被納入上市公司旗下。

這一舉措成功地讓愛(ài)爾眼科的醫(yī)院、門(mén)診部越來(lái)越快地涌入更多的城市，乃至國(guó)家和地區(qū)。根據(jù)愛(ài)爾眼科官網(wǎng)，截至去年底，其在全球共擁有881家眼科醫(yī)療機(jī)構(gòu)，其中439家在愛(ài)爾眼科名下，311家在產(chǎn)業(yè)并購(gòu)基金旗下。14年的時(shí)間里，其機(jī)構(gòu)數(shù)量翻了46倍。另一邊，愛(ài)爾眼科并購(gòu)中更少的出資以及醫(yī)院成熟后被并入上市公司旗下的做法，相比自建醫(yī)院讓公司承擔(dān)更小的資金壓力與風(fēng)險(xiǎn)，從而讓愛(ài)爾眼科的營(yíng)收和凈利潤(rùn)在多年間保持著高速的增長(zhǎng)。成功上市的2009年，愛(ài)爾眼科營(yíng)收只有6.06億元，凈利潤(rùn)9248.94萬(wàn)元；2020年，其營(yíng)收正式跨過(guò)百億元大關(guān)，凈利潤(rùn)為17.24億元；到2023年，愛(ài)爾眼科的營(yíng)收跨過(guò)200億元，凈利潤(rùn)達(dá)到33.59億元。

2020年~2023年，愛(ài)爾眼科營(yíng)收和凈利潤(rùn)情況

十四年間，愛(ài)爾眼科的營(yíng)收和凈利潤(rùn)的年均復(fù)合增長(zhǎng)率分別達(dá)28.53%、29.30%。“眼茅”名頭也愈發(fā)響亮。

這期間，愛(ài)爾眼科的市值也從最早的約60億元狂飆至逼近4000億元。

業(yè)績(jī)壓力愈發(fā)難以忽視。2021年7月，中證醫(yī)療指數(shù)在越過(guò)19992的高點(diǎn)后一路震蕩下行，愛(ài)爾眼科也未能成為板塊中的幸運(yùn)兒，股價(jià)幾乎在同一時(shí)間開(kāi)始下跌。

愛(ài)爾眼科近五年股價(jià)走勢(shì)

時(shí)至今日，愛(ài)爾眼科總市值已低于巔峰時(shí)期的腰斬線(xiàn)，近2500億元蒸發(fā)。

在中國(guó)企業(yè)資本聯(lián)盟副理事長(zhǎng)柏文喜看來(lái)，愛(ài)爾眼科股價(jià)的持續(xù)低迷是市場(chǎng)對(duì)公司估值回歸理性的反映。也就是說(shuō)，早年間，增長(zhǎng)穩(wěn)定的愛(ài)爾眼科被機(jī)構(gòu)“抱團(tuán)”托上了較高的估值，如今正是不斷擠去其中泡沫的階段。

而在這一過(guò)程中，愛(ài)爾眼科持續(xù)大手筆并購(gòu)帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)正變得愈發(fā)令人無(wú)法忽視。一方面，隨著愛(ài)爾眼科的大舉擴(kuò)張，其管理半徑變得越來(lái)越長(zhǎng)，內(nèi)控也隨之趨于復(fù)雜。這也導(dǎo)致了愛(ài)爾眼科旗下醫(yī)院的一系列醫(yī)療事故、虛假?gòu)V告等問(wèn)題愈發(fā)頻繁地被暴露在公眾視野之中。天眼查數(shù)據(jù)顯示，愛(ài)爾眼科及其旗下公司共有413條相關(guān)裁判文書(shū)，涉及醫(yī)療損害責(zé)任糾紛、生命權(quán)和健康權(quán)糾紛等。除此之外，其旗下醫(yī)院還有因違反廣告內(nèi)容管理規(guī)定、不正當(dāng)競(jìng)爭(zhēng)行為等而受到的149條行政處罰。另一方面，柏文喜指出，并購(gòu)給愛(ài)爾眼科帶來(lái)快速增長(zhǎng)的同時(shí)，也導(dǎo)致其商譽(yù)增加至87億元（截至今年9月30日），這給公司帶來(lái)了不小的商譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)，即如果并購(gòu)的醫(yī)院無(wú)法實(shí)現(xiàn)預(yù)期的業(yè)績(jī)，那么商譽(yù)減值的風(fēng)險(xiǎn)就會(huì)增加，進(jìn)而影響公司的盈利水平。

對(duì)于商譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)，陳邦此前曾在采訪(fǎng)中回應(yīng)表示：“如果財(cái)務(wù)上出現(xiàn)商譽(yù)減值，根本原因是對(duì)于并購(gòu)項(xiàng)目的整合能力和駕馭水平出現(xiàn)了問(wèn)題。如果能夠持續(xù)不停地增長(zhǎng)的話(huà)，商譽(yù)減值是沒(méi)問(wèn)題的，我們還保持一個(gè)穩(wěn)健的發(fā)展方式。”

但問(wèn)題是，到了今年，愛(ài)爾眼科的業(yè)績(jī)罕見(jiàn)地顯露出了疲態(tài)。財(cái)報(bào)顯示，今年前三季度，愛(ài)爾眼科營(yíng)收163.02億元，同比僅微增1.58%；凈利潤(rùn)則同比增長(zhǎng)8.50%，至34.52億元。若單看第三季度，其更是迎來(lái)罕見(jiàn)的負(fù)增長(zhǎng)——營(yíng)收、凈利潤(rùn)分別同比下滑0.68%、4.56%。而據(jù)其半年報(bào)披露，與去年同期相比，愛(ài)爾眼科在屈光、白內(nèi)障、眼前段、眼后段、視光服務(wù)上的項(xiàng)目增速均大幅下降。作為其重要營(yíng)收支柱之一的屈光項(xiàng)目，營(yíng)收僅同比增長(zhǎng)了3.16%，而去年上半年增速超過(guò)60.28%的白內(nèi)障項(xiàng)目，今年僅微增了3.64%。

同時(shí)，愛(ài)爾眼科各業(yè)務(wù)板塊的毛利率也都較去年同期有了不同程度的下降。

上、下圖分別為2023年前三季度、2024年前三季度愛(ài)爾眼科各業(yè)務(wù)板塊情況

“愛(ài)爾眼科營(yíng)收、凈利潤(rùn)增速放緩可能與宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)環(huán)境變動(dòng)、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇、醫(yī)保控費(fèi)政策的影響等有關(guān)。”掌如研究院院長(zhǎng)何基永告訴中國(guó)新聞周刊。

以矯正近視的屈光項(xiàng)目為例，該手術(shù)并非疾病醫(yī)療范疇，而更偏消費(fèi)醫(yī)療色彩。在消費(fèi)者意愿下降的背景下，愛(ài)爾眼科便可能因此損失掉不小的增量。

“在愛(ài)爾眼科營(yíng)業(yè)收入的構(gòu)成中，手術(shù)占比很大，醫(yī)保政策的調(diào)整會(huì)影響公司的營(yíng)收和利潤(rùn)。”何基永表示。同時(shí)從市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)角度來(lái)看，今年各民營(yíng)眼科醫(yī)療公司仍在保持并購(gòu)擴(kuò)張的節(jié)奏，這意味著在部分地區(qū)，各家將面臨著更直接的競(jìng)爭(zhēng)，“醫(yī)院之間的競(jìng)爭(zhēng)也可能使得眼科醫(yī)院的單店收入降低，導(dǎo)致整體的增速放緩”。

今年前三季度，部分上市民營(yíng)眼科醫(yī)療企業(yè)業(yè)績(jī)對(duì)比

值得一提的是，從各家上市企業(yè)前三季度業(yè)績(jī)表現(xiàn)來(lái)看，這些或許是整個(gè)行業(yè)都在面臨的困境。且相比于普瑞眼科和何氏眼科1.36%、8.40%的營(yíng)收下滑幅度，及華廈眼科、何氏眼科凈利潤(rùn)分別下滑24.49%、83.53%的情況，作為龍頭的愛(ài)爾眼科相對(duì)還要平穩(wěn)一些。于愛(ài)爾眼科而言，找到應(yīng)對(duì)之策，或許比以往需要得更急迫。

來(lái)源：中國(guó)新聞周刊